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本轮经济复苏为何没有引发通胀?

[日期:2017-10-25] 来源:新豫商  作者:努里尔·鲁比尼 [字体: ]

  自2016年夏季以来,全球经济一直处于适度扩张期,增长速度也逐渐加快。但其中没有抬头向上的一个指标(至少在发达经济体)则是通货膨胀。那么为何会出现这一情况呢?

  在美国、欧洲,日本和其他发达经济体,近期的增长加速源自于总需求的增加,而这一增加则是货币和财政政策持续扩张以及商业和消费者信心回升的结果。信心的背后是下降了的金融和经济风险,再结合得到了遏制的地缘政治风险,但这两者迄今为止对经济和市场的影响不大。

  由于强劲的需求意味着产品和劳动力市场将有所回暖,人们寄望近期发达经济体的增长加速能带来通胀的回升。然而今年美国的核心通胀率已然下降,欧洲和日本仍在低位徘徊。这给那些试图逐步退出非常规货币政策的各大央行——以美联储和欧洲央行为首——陷入了两难境地:它们已经锁定了更高的增长,但却未能实现2% 年的年通货膨胀率目标。

  对高增长-低通胀这一神秘组合的一个可能解释是,除了更强劲的总需求外,发达经济体还面对着一波起正面作用的供应冲击。

  这些冲击可能以多种形式呈现。全球化使得廉价商品和服务从中国和其他新兴市场不断涌出。日益弱势的工会以及更低的工人议价能力削平了菲利普斯曲线,低结构性失业率导致工资水平一蹶不振。石油和大宗商品价格维持低位或一路走低。而以新互联网革命为首的技术革新正在降低商品和服务的成本。

  经典经济理论认为,针对这些正面性供给冲击的正确货币政策应对取决于冲击的持续时间。如果一切只是暂时的,央行不应对此作出回应;它们应该使货币政策正常化,因为最终冲击会自然而然地消失,同时随着商品和劳动力市场的收紧,通胀将会上升。倘若这种冲击是长期性的,央行应该放宽货币条件;否则它们就永远无法实现其通胀目标。

  这对中央银行来说并不新鲜。美联储就已经在核心通胀低于目标值的情况下决定开始实施利率正常化,因为它认定这种削弱通胀的供给侧冲击只是暂时的。同样,欧洲央行也判定通胀率将在适当的时候回升,并为此计划在2018年缩减其债券购买量。

  如果政策制定者在抑制通胀的正面性供应冲击的暂时性判断上出现了失误,那么政策正常化可能是错误的做法,而非常规政策应维持更长时间。但这也可能意味着相反的做法: 如果冲击是长期性的或比预期的更持久,那么正常化就必须更快地进行,因为我们已经走到了一个通货膨胀的 “新常态”。

  这也是国际清算银行所持的观点,认为现在是时候将通胀目标从2% 调低到0% ——这是在长期性供应冲击下目前可预期的利率。该行警告说试图在这种冲击下实现2% 的通胀将导致货币政策过于宽松,给风险资产的价格带来上行压力并最终催生出危险的泡沫。根据这一逻辑,各国央行应更早启动政策正常化并以更快的步骤加以执行,以防另一场金融危机爆发。

  但大多数发达国家央行不认同上述观点。它们认为一旦出现资产价格通胀,就可以用宏观谨慎的信贷政策而非货币政策来进行遏制。

  当然,发达国家央行希望这样的资产通胀一点都不要出现,因为通胀只是受到了暂时性供应冲击的压制,一旦产品和劳动力市场收紧就会回升。但考虑到当前的低通胀也可能是由长期性供应冲击所导致,它们也不愿意进一步实施宽松。

  因此尽管各国央行不愿放弃其正式的2% 通胀目标,但也愿意延长实现这一指标的时间期限,因为它们已经反复做过几次了,也实际上承认了通胀可能会长期保持在低位。否则它们就得长期维持其非常规货币政策,包括量化宽松和负政策利率——多数央行(日本央行可能例外)对此都不会满意的。

  央行的这种忍耐可能会导致着通胀预期下行的风险。但大幅度延长非常规货币政策也会产生不良资产价格上涨,过度信贷增长和泡沫的风险。只要通胀率低迷的原因仍未查明,央行就必须在这些相互矛盾的风险之间找到平衡。

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